Ligand Pharmaceuticals（NASDAQ:LGND） の2026年第3四半期（10月29日発表）には、こう書かれています。
- 総収益等：7,870万ドル（▲32%）
- ロイヤルティ収入：7,030万ドル（+51%）
- GAAP純損益／EPS：▲2,850万ドル／▲1.43ドル
- 調整後希薄化後EPS：+2.67ドル（▲14%）
- 通期の調整後EPSガイダンス：約9.00〜9.50ドル → 約9.50〜9.75ドルへ引き上げ
4つとも、同じ四半期の同じ決算の数字です。株価はほぼ動いていません（約0.5%下落と報じられています）。
前日のRoyalty Pharma（RPRX）と同じロイヤルティ型ですが、規模は10分の1以下で、成長の源泉も、希薄化の形も、まったく違います。
この記事のポイント
- ▲32%を+26%にするのは、前年同期の一時収益。 契約収益が5,820万ドルから50万ドルへ99%減りました。前年同期にPelthos Therapeutics関連の収益5,310万ドルが含まれていたためで、これを除くと**+26%**（9か月では▲7%→+25%）。シリーズ①回目のBFLYと同じ「歪みは当期ではなく比較対象の期にある」パターンです。
- ロイヤルティ+51%のうち、約51.9%は買収で買ったもの。 決算説明会によれば、レガシーロイヤルティ（XOMA除く）は5,810万ドルで**+25%、XOMAからの寄与が1,230万ドル**（7月14日完了後の約11週間分）。増加額2,370万ドルに対するXOMAの割合は約51.9%です（編集部計算）。権益を1件ずつ買うRPRXとは、成長の作り方が違います。
- 最大のロイヤルティ資産の金額は、他社のアナリスト予想に基づいている。 Filspari（Travere）は1,680万ドル（+85%）でロイヤルティ収入の約23.9%（編集部計算）を占める最大資産ですが、会社の説明によればライセンシーのTravereが未発表のためセルサイド・コンセンサスに基づく推定値です。ロイヤルティ型は収益の源泉が他社の売上にあるため、相手の決算が遅いと自社の決算に推定値が入ります。
- 資産数200超でも、収益の約6割は上位4製品から。 Filspari 1,680万／Kyprolis 1,050万／Ojemda 700万／Ohtuvayre 700万ドルで約58.7%（編集部計算）。RPRX（上位3製品で約44.6%）より集中しています。資産数の多さと収益の分散は別の話です。
- 9か月で財務構造が約9億6,810万ドル動いた。 2025年末のネット現金約2億8,730万ドルから、2026年9月末のネット債務約6億8,080万ドルへ（いずれも編集部計算）。転換社債は4億4,620万→11億2,820万ドル、金融ロイヤルティ資産は2億1,970万→8億100万ドル。XOMA買収（約7億3,900万ドル、全額現金）の規模がそのまま出ています。
- 希薄化は株価294ドルから始まる。 転換社債はコールスプレッドとネット株式決済を使っており、会社の説明では2030年債のワラント行使水準が約294ドル、2031年債が約524ドル。11月11日終値316.83ドルは前者を約7.8%上回っています（編集部計算）。本シリーズで見てきた希薄化パターンの4つ目の形です。
KPI要約
| 指標 | 数値 | 時点・出典 |
|---|---|---|
| 総収益等（Q3） | 7,870万ドル（▲32%） | 2026年10月29日発表。前年同期 1億1,550万ドル |
| └ 前年のPelthos収益5,310万ドルを除くと | +26%（9か月では+25%） | |
| ロイヤルティ収入 | 7,030万ドル（+51%） | 総収益の約89%（9か月では約83%） |
| ├ レガシー（XOMA除く） | 5,810万ドル（+25%） | 決算説明会 |
| └ XOMA寄与 | 1,230万ドル | 7月14日完了後の約11週間分。増加額の約51.9%（編集部計算） |
| 無形／金融ロイヤルティ資産別 | 4,740万ドル（+17.9%）／2,290万ドル（+257.8%） | いずれも編集部計算 |
| 製品別 | Filspari 1,680万ドル（+85%）／Kyprolis 1,050万／Ojemda 700万／Ohtuvayre 700万ドル | Filspariはセルサイド・コンセンサスに基づく推定値 |
| 上位4製品の比率（編集部計算） | 約58.7% | Filspari単独で約23.9% |
| Captisol売上／原価／粗利率 | 790万ドル（▲26%）／270万ドル／約65.8%（編集部計算） | 9か月の粗利率は約63.0% |
| 契約収益 | 50万ドル（▲99%） | 前年同期 5,820万ドル |
| 営業費用合計 | 9,450万ドル（+57%） | うち一般管理費 7,260万ドル（+155.6%／編集部計算） |
| 研究開発費 | 280万ドル（▲86.7%／編集部計算） | 前年同期 2,100万ドル |
| GAAP営業損益 | ▲1,580万ドル | 前年同期 +5,540万ドル |
| GAAP純損益／EPS | ▲2,850万ドル／▲1.43ドル | 前年同期 +1億1,730万ドル／+5.68ドル |
| 調整後純利益／EPS | 5,750万ドル（▲10%）／2.67ドル（▲14%） | 9か月は1億4,290万ドル（+17%）／6.67ドル（+10%） |
| 持分法・その他投資の損失（税前） | 3,570万ドル（9か月 4,920万ドル） | CFOは「保有株式投資の非現金の時価評価調整」と説明 |
| 株式報酬 | 2,900万ドル（うちXOMA株式報酬の現金決済1,080万ドル） | XOMA取引費用1,420万ドル、取引・統合費用合計2,390万ドル |
| 金融ロイヤルティ資産の信用損失引当 | 660万ドル | 資産を債権的に扱う会計処理 |
| 現金・短期投資 | 4億4,740万ドル（2025年末 7億3,350万ドル） | 2026年9月30日時点 |
| 転換社債（純額） | 11億2,820万ドル（2025年末 4億4,620万ドル） | 2031年債7億ドル（クーポン0%）、2030年債4億6,000万ドル（0.75%） |
| ネット債務（編集部計算） | 約6億8,080万ドル | 2025年末はネット現金 約2億8,730万ドル。差 約9億6,810万ドル |
| 金融ロイヤルティ資産（純額） | 8億100万ドル（2025年末 2億1,970万ドル） | +5億8,130万ドル（編集部計算） |
| 展開可能資本（会社説明） | 約7億5,000万ドル | 保有株式とクレジットファシリティ未使用枠を含む |
| XOMA Royalty買収 | 約7億3,900万ドル（1株39.00ドル、全額現金＋CVR1個）、2026年7月14日完了 | 資産200超に。2026年調整後EPSに約+0.50ドル、2027年に約+1.50ドルの寄与想定 |
| Q3のその他の投下 | Ryjunea権益 前払い2,300万ドル／AvenCell 最大4,700万ドル（ロイヤルティ向け最大4,100万ドルは4トランシェ分割） | 2026年9月22日・24日公表 |
| 加重平均株式数（基本・GAAP希薄化後） | 1,996.2万株（前年同期 約2,065万株＝約▲3.3%／編集部試算） | 調整後希薄化後は2,155.5万株 |
| ワラント希薄化の開始水準（会社説明） | 2030年債 約294ドル／2031年債 約524ドル | 11月11日終値316.83ドルは前者を約7.8%上回る（編集部計算） |
| 通期ガイダンス | 総収益2億7,000万〜3億1,000万ドル（据え置き）／調整後EPS 約9.50〜9.75ドル（引き上げ） | ロイヤルティ2億2,500万〜2億5,000万ドルも据え置き |
| Q4ロイヤルティの逆算（編集部試算） | 約6,370万〜8,870万ドル | Q3実績7,030万ドル。CFOは下限が「慎重な見方」を含意と説明 |
| 株価・時価総額 | 316.83ドル（2026年11月11日終値）／約62.8億ドル | 52週レンジ 175.89〜326.63ドル |
| PER | GAAP 140.13倍（EPS TTM 2.24ドル）／調整後 約32.9倍（編集部試算） | 同じ株価で4倍以上の差 |
| 2027年以降の投下規模（CEO説明） | 「年2億ドル弱」で3〜5年の成長を維持 | RPRXの「長期で年約25億ドル」とは10分の1以下 |
完全版レポートで解説していること
- ①決算の全体像 ― 4つの数字が別方向を向く構造。売上据え置き／調整後EPSのみ引き上げの理由（CFOの「below-the-line項目」説明）。同じ株価でPERが140倍と約33倍になること
- ②▲32%と+51%が同時に成立する理由 ― 前年のPelthos収益5,310万ドル、BFLYとの同型比較、会社が定義する「コア収益」の線引き、営業費用の項目別増減、純損失の主因が営業外であること
- ③ロイヤルティ+51%の分解 ― 決算リリースの資産区分（無形／金融）と説明会のレガシー／XOMA区分の2通りの見方。RPRXとの成長源泉の違い。Captisolという異質な事業
- ④最大資産の金額が推定値である件 ― セルサイド・コンセンサスに基づく計上の意味と、RPRXとの集中度比較表
- ⑤7億3,900万ドルの買収 ― 取引条件（CVRを含む）、貸借対照表の変化、Q3の投下3案件、AvenCellの「最大4,700万ドル」の分解、今後の投下規模
- ⑥希薄化しない転換社債 ― コールスプレッドの仕組み、すでに294ドルを超えていること、本シリーズで見た希薄化パターン4分類（増資型／転換優先株型／自社株買い型／条件付き型）
- ⑦リスク要因とまとめ ― 12項目のリスクと、ロイヤルティ型2社を並べて見えたこと
- WHAT TO WATCH ― 今後の注目点6項目（2026年12月8日の投資家デーを含む）
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次回はロイヤルティ型の最後として Innoviva（NASDAQ:INVA） を取り上げます。2026年10月29日に第3四半期決算を発表した企業で、GSKとの呼吸器領域のロイヤルティを軸に、買収した商業段階の医薬品事業も持っています。ロイヤルティ型3社で、この型の幅がひととおり見えるはずです。
免責事項
本記事は情報提供を目的としたものであり、特定の金融商品の売買を推奨するものではありません。投資に関する最終的な判断は、ご自身の責任において行ってください。記載された数値は2026年11月13日時点の公開情報（企業IR資料・決算リリース・SEC提出書類・決算説明会・株価情報サイト等）に基づいており、株価等の市場データは日々変動します。株価・時価総額・52週レンジ・PER・EPS（TTM）は株価情報サイト掲載値であり、終値は2026年11月11日時点です。貸借対照表の数値は2026年9月30日時点で、株価の時点とは一致していません。決算発表に対する株価の反応（約0.5%下落）は2026年10月30日付の報道に基づく記述です。「編集部試算」「編集部計算」と明記した数値は公開情報に基づく推計であり、前年同期のGAAP希薄化後株式数は純利益と希薄化後EPSからの逆算値で、会社公表値ではありません。Filspariのロイヤルティ収入は会社の説明によればセルサイド・コンセンサスに基づく推定値であり、ライセンシーの実績値ではありません。調整後純利益・調整後EPS・コア収益は会社が定義する非GAAP指標であり、GAAPの損益指標に代わるものではありません。企業が公表する取引の最大金額・シナジー・アクリーション・長期目標は、すべての条件が達成された場合または一定の前提に基づく値であり、実現を保証するものではありません。未承認薬について、承認を前提とした記述は行っていません。決算説明会における発言内容は要旨であり、原文の表現と完全に一致するものではありません。進行中の買収統合および係争中の訴訟に関する記述は、以後の状況変化を反映していません。
