Innoviva（NASDAQ:INVA） の2026年第3四半期（11月4日発表）は、営業段階と最終段階が逆を向いていました。
- 営業利益：4,220万ドル（+21.9%）
- 純損益／EPS：▲7,390万ドル／▲1.03ドル
- 市場予想EPS：+0.52ドル（差 ▲1.55ドル）
差を作ったのは事業ではありません。保有している1つの銘柄の株価です。
- 持分法投資の公正価値変動：▲9,758.5万ドル
- 株式・長期投資の公正価値変動：▲4,190万ドル
- 合計：約▲1億3,950万ドル（編集部計算）
決算リリースは、その主因を「Armata Pharmaceuticalsの四半期末の株価下落」と記載しています。
ロイヤルティ型3社の最後は、この型が抱える「他社依存」が最も極端な形で出た決算になりました。
この記事のポイント
- EPSの予想未達1.55ドルは、公正価値変動で全額説明できる。 公正価値変動の1株当たり影響は**▲1.93ドル**（約1億3,950万ドル÷7,210万株／編集部計算）で、未達幅を上回ります。法人税ベネフィット2,370万ドルを戻した税前損失▲9,760万ドルから公正価値変動を除くと税前利益は約+4,190万ドル（編集部計算）。これは営業利益4,220万ドル＋受取利息530万ドル−支払利息550万ドルとほぼ一致します。アナリスト予想は保有株式の四半期末の時価を織り込めません。
- 「安定を維持」と書かれたロイヤルティは、8.3%減っていた。 リリースのハイライト欄は「GSKからの総ロイヤルティ収入は5,810万ドルで安定を維持（remained stable）」。損益計算書は5,811.3万ドル対6,335.2万ドルで**▲8.3%**（編集部計算）。同じリリースの総収益の説明文は「ロイヤルティ収入の減少」と書いています。同一リリース内で表現が一致していません。
- どの製品が減ったのかは開示されていない。 決算リリースも10-Qも、製品別のロイヤルティ金額を記載していません（本記事で確認できた範囲）。開示されているのはロイヤルティ率のみ（RELVAR／BREOは最初の30億ドルに15%・超過分5%、ANOROは6.5%〜10%の段階制）。GSK契約の満了時期も開示されていません。
- ロイヤルティ比率は約51.6% ― ロイヤルティ型3社で最も低い水準です（編集部計算）。RPRXはほぼ全額、LGNDは約89%。Innovivaは製品売上が約46.6%を占め、米国の製品売上は**+45%、製品粗利率は約45.9%から約69.6%**へ改善しています（いずれも編集部計算）。
- Armataは戦略的投資の約60.4%、保有比率は67.4%。 Form 10-Qは保有比率67.4%と記載しながら、普通株とワラントを持分法投資として公正価値で評価しています（連結の判断については本記事で確認できた範囲では記載を特定できませんでした）。帰結は明確で、Armataの株価が動くとInnovivaの損益が動きます。
- 株価は転換価格を約27.2%下回る ― 前日のLGNDと逆の位置です。2028年満期転換社債（元本2億6,100万ドル、転換価格約26.22ドル）の転換で995.5万株＝約13.8%の潜在希薄化がありますが、11月9日の前営業日終値19.10ドルは転換価格を約27.2%下回ります（いずれも編集部計算）。LGNDは行使水準を約7.8%上回っていました。同じ仕組みでも、株価の位置で結果が変わります。
KPI要約
| 指標 | 数値 | 時点・出典 |
|---|---|---|
| 総収益（Q3） | 1億610万ドル（▲1.6%） | 2026年11月4日発表。市場予想 1億1,531万ドル |
| ├ ロイヤルティ収入（償却後の純額） | 5,465.7万ドル（▲8.7%） | 総収益の約51.6%（編集部計算） |
| ├ 製品売上（純額） | 4,940万ドル（+4.4%） | 総収益の約46.6%（編集部計算） |
| └ ライセンス・その他 | 200万ドル | 前年同期 60万ドル |
| GSK総ロイヤルティ収入 | 5,811.3万ドル（▲8.3%／編集部計算） | 前年同期 6,335.2万ドル。リリースのハイライトは「安定を維持」 |
| （9か月）GSK総ロイヤルティ／純額 | 1億7,652.6万ドル（▲8.0%）／1億6,615.8万ドル（▲8.5%） | いずれも編集部計算 |
| 米国 製品売上 | 4,330万ドル（+45%） | GIAPREZA 2,310万／XACDURO 1,610万／XERAVA 340万ドル。ZEVTERAは非開示 |
| 米国外 製品売上 | 610万ドル | 9か月の製品売上合計 1億4,258.6万ドル（+26.1%／編集部計算） |
| 製品原価／製品粗利率 | 1,500万ドル／約69.6%（編集部計算） | 前年同期 2,560万ドル／約45.9%（編集部計算）。取得無形資産の償却670万ドルは別計上 |
| 販売・一般管理費／研究開発費 | 3,700万ドル（+35.5%）／520万ドル（▲62.0%） | いずれも編集部計算 |
| 営業利益 | 4,220万ドル（+21.9%） | 前年同期 3,460万ドル |
| 持分法投資の公正価値変動 | ▲9,758.5万ドル | 前年同期 +3,080万ドル |
| 株式・長期投資の公正価値変動 | ▲4,190万ドル | 前年同期 +3,150万ドル |
| 合計（編集部計算） | 約▲1億3,950万ドル | 前年同期比の振れ幅 約2億180万ドル。1株当たり**▲1.93ドル** |
| 法人税ベネフィット | +2,370万ドル | |
| 純損益／EPS | ▲7,390万ドル／▲1.03ドル | 前年同期 +8,990万ドル／+1.30ドル（希薄化後+1.08ドル） |
| └ 公正価値変動を除いた税前利益（編集部計算） | 約+4,190万ドル | 報告の税前損失は約▲9,760万ドル |
| 現金・現金同等物 | 5億8,140万ドル | 2026年9月30日（2025年末 5億5,090万ドル） |
| ロイヤルティ・製品債権 | 1億210万ドル | |
| 戦略的投資 合計 | 5億3,550万ドル | Armata 3億2,370万ドル（約60.4%／編集部計算）、その他株式・転換社債 1億7,990万ドル、ISP Fund 3,190万ドル |
| Armataの内訳（10-Q、公正価値） | 普通株 9,200万／ワラント 2,990万／転換社債 6,810万／タームローン 1億3,360万ドル | 保有比率 67.4%（2026年9月30日時点） |
| 転換社債（2028年3月15日満期） | 元本 2億6,100万ドル、年利2.125%、転換価格約26.22ドル | 純額2億5,880万ドル、公正価値2億6,853.1万ドル |
| 潜在的な希薄化（編集部計算） | 995.5万株＝約13.8% | 株価は転換価格を約27.2%下回る（編集部計算） |
| 自社株買い | Q3 1,226,948株／2,630万ドル（平均約21.44ドル）、累計 3,829,116株／8,270万ドル（平均約21.60ドル） | 枠1億2,500万ドル、残り4,226万2,623ドル。いずれも編集部計算 |
| 加重平均株式数（Q3・基本） | 7,210万株 | 9か月CF：営業+1億2,900万／投資▲2,370万／財務▲7,480万ドル |
| ガイダンス | 2026年の米国製品売上「少なくとも1億5,000万ドル」の1項目のみ | 9か月の米国／米国外の内訳が非開示のため進捗を検算できない |
| 株価 | 20.66ドル（10月23日終値、52週レンジ17.45〜25.15ドル、時価総額約14.9億ドル） → 11月9日に場中52週安値19.00ドル | 前営業日終値19.10ドル。50日移動平均20.91ドル、200日移動平均21.87ドル、時価総額約13.6億ドル、PER 9.46倍 |
| 現金＋戦略的投資−転換社債（編集部計算） | 約8億5,810万ドル＝時価総額の約63.1% | 差額 約5億190万ドル（編集部試算） |
完全版レポートで解説していること
- ①決算の全体像 ― 営業段階と最終段階が逆を向いた構造。費用項目別の増減
- ②EPSの予想未達1.55ドルの分解 ― 4ステップで公正価値変動を除いた税前利益を復元。コンセンサス予想が保有株式の時価を織り込めない理由。本シリーズここまでの株価反応5パターンの一覧
- ③「安定を維持」と書かれたロイヤルティ ― ハイライト欄と損益計算書の数字、同一リリース内の表現の不整合、製品別非開示とロイヤルティ型3社の開示水準比較、ロイヤルティ率と期間の開示状況
- ④製品事業が収益の約47% ― 製品別の内訳、粗利率の改善、ガイダンスが1項目のみで進捗を検算できないこと、規制・市場環境のアップデート
- ⑤Armata保有67.4%という構造 ― 保有の4つの形態と損益への反映経路、戦略的投資の全体像、連結されていないこと、ロイヤルティ型3社の「他社依存」の形の比較
- ⑥転換社債と自社株買い ― 2028年債の全条件、LGNDと逆の位置にあること、自社株買いの平均取得単価と直近株価、バランスシートと時価総額の関係（留保付き）
- ⑦リスク要因とまとめ ― 11項目のリスクと、確定できること／できないことの切り分け
- WHAT TO WATCH ― 今後の注目点6項目
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- 製薬・バイオ 銘柄マップ ― 17銘柄を6つの事業モデルで分類する
これでロイヤルティ型の3社が揃いました。次回からは プラットフォーム型 に移り、Schrödinger（NASDAQ:SDGR） を取り上げます。2026年11月4日に第3四半期決算を発表し、通期のACVと創薬収益のガイダンスを引き上げた企業です。8月に個別企業編②として一度扱っていますので、そこからの進捗を追う形になります。
免責事項
本記事は情報提供を目的としたものであり、特定の金融商品の売買を推奨するものではありません。投資に関する最終的な判断は、ご自身の責任において行ってください。記載された数値は2026年11月14日時点の公開情報（企業IR資料・決算リリース・SEC提出書類・株価情報サイト等）に基づいており、株価等の市場データは日々変動します。株価・時価総額・移動平均・PER・52週レンジは株価情報サイト掲載値であり、2026年10月23日時点および2026年11月9日時点のものを日付付きで記載しています。52週レンジは参照期間の起点が日々移動するため、参照時点によって数値が変わります。貸借対照表の数値は2026年9月30日時点で、株価の時点とは一致していません。「編集部試算」「編集部計算」と明記した数値は公開情報に基づく推計であり、年換算額は四半期実績の単純4倍です。SEC提出書類・決算リリースからの引用は要旨の日本語訳であり、原文の表現と完全に一致するものではありません。本記事が「開示を特定できなかった」と記載した事項は、本記事執筆時点で確認できた範囲での記載であり、開示が存在しないことを断定するものではありません。Armataに関する保有比率・会計処理の記述はForm 10-Qの記載に基づきます。公正価値で評価される投資の価値は市場の変動により増減し、将来の損益に反映されます。企業が公表するガイダンスは一定の前提に基づく値であり、実現を保証するものではありません。未承認薬について、承認を前提とした記述は行っていません。
